10月22日的盘面中，美妆分支玻尿酸概念突然异军突起，多只个股强势冲击涨停。

因打造“故宫口红”而一炮而红的华熙生物科技股份有限公司（以下简称“华熙生物”），早前披露了首次公开发行股票并在科创板上市招股意向书、发行安排及初步询价公告。作为透明质酸（玻尿酸）原材料的全球龙头企业，华熙生物招股书中披露的超高毛利率，令其再次“意外走红”。

华熙生物《招股说明书》显示：2016-2018年度，华熙生物的主营业务主要包括原料产品、医疗终端产品和功能性护肤品，毛利率分别为77.22%、75.40%和79.94%，综合毛利率一直保持着接近80%的较高水平，被业界评价为“堪比茅台”。茅台2018年年度业绩报告显示，贵州茅台2018年毛利率为91.25%。

此前鲁商发展的三连板，被市场认为与其并购的“玻尿酸企业”福瑞达有关。与此同时，另一家玻尿酸公司昊海生科也将登陆科创板，该公司于10月18日就A股科创板上市举行路演，此前公布招股书显示，昊海生物2018年一年生产了103万支玻尿酸，销售93万支，2018年，公司一支玻尿酸的成本是19.22元，价格卖到285.33元，玻尿酸产品的毛利率更是达到93.26%。

加之双11预售化妆品数据超预期，玻尿酸行业引发市场关注。

玻尿酸，又叫透明质酸，于1934年由首次从牛眼玻璃体中分离出来，是一种由N-乙酰氨基葡萄糖及D-葡萄糖醛酸的重复结构组成的线型多糖结构，具有较高的生物相容性，在生物医药领域用途广泛。由于具有保湿、改善干燥、对抗皱纹防止衰老等效果，深受广大女性消费群体的喜爱。不同品牌的玻尿酸维持期限也不同，一般在6-12个月，也有的可达数年。由于它免疫原性较弱、安全性高、过敏发生率低、渗透性强等优点使它在全球广泛应用。

新氧2019年医美白皮书显示，中国医美消费诉求超40%在于头面部变美。在头面部手术中，面部脂肪填充、隆鼻、面部提升、下巴、唇部等名列前茅。

相比于手术类医疗美容，以注射类医疗美容为代表的非手术类医疗美容复原时间较快、价格及风险相对较低，市场接受度及复购率更高。2014年~2018年非手术类医美市场规模复合增速为25.6%，高出手术类3.3pp。

中国医疗美容市场是全球增速更快的医美市场之一，市场规模由2014年的520亿元增加至2018年1220亿元，复合增速为23.8%，国内市场增速明显高于全球，预计2023年市场规模将达到3600亿元。虽然目前中国已成为全球第三大医疗美容市场，但当前中国医美渗透率仅1.2%，远低于其他国家。受益于消费升级以及人们对美的追求永无止步，我国医美市场成长空间巨大。

在全球所有的注射类美容中玻尿酸仅仅排于肉毒毒素之后，占到了所有非手术类疗程数的25.5%。在日本、意大利、法国等国家，玻尿酸的注射次数已经超过了肉毒毒素的数量。据ISAPS，2017年透明质酸注射项目达329.8万次，占整体注射类项目的比例约38%。J.P.Morgan投行部执行董事吴军预测，在2019年中国微整形市场将达到市场总规模的46%。

我国医药级玻尿酸市场规模从2014年的42.6亿增长到2018年的79.7亿，复合增速达17.0%，其中医美填充应用市场占比从2014年的28.40%上升到2018年的46.42%，市场规模已经达到37亿元，复合增速约32.2%，成为拉动医药级透明质酸市场的主要驱动力。

透明质酸凝胶产品竞争的焦点在交联技术

透明质酸凝胶产品竞争的焦点在交联技术，尚未有数据验证高价产品更加安全。非交联的玻尿酸在人体内只能保持2-7天，而经交联修饰的玻尿酸具有更优异的物理化学特性和机械强度，体内存留时间更长，更适用于面部填充。

交联过程中需要使用交联剂（目前主流使用BDDE），由于交联剂具有一定的毒性和致癌性，因此交联反应发生后要经过洗脱过程以防引起人体不良反应。

从安全性方面，交联技术成为各个产品竞争焦点，也是各公司产品专利的重要一环。目前，由于交联剂代谢路径尚不明确，注射后效果受个人体质及医生技术影响较大，尚未有权威数据证明高价产品安全性更强。

单相是似凝胶般的半固态即全交联玻尿酸，交联以后的硬度不是很大，是可注射的状态，不用再添加液态玻尿酸；而双相是把交联后的固态玻尿酸切割成小颗粒，由于这些颗粒很难注射到体内，所以要和液态玻尿酸混合，变成可流动可注射的状态。

玻尿酸分子也有大小之分，不同大小的玻尿酸作用也有所不同。

1）大分子玻尿酸有填充定型的作用，主要用于隆胸丰臀、隆鼻、隆下巴等塑形手术，填充深层组织。也可以用来除皱，是以填充物的方式注入于真皮皱折凹陷或欲丰润的部位，如嘴唇、脸颊、下巴等处；

2）中分子玻尿酸通常用来除皱，注射部位通常为泪沟、唇部以及皱纹横生处，同时也具有填充凹陷的作用，注射部位也是深层组织；

3）小分子玻尿酸像水一样，主要用于全脸的真皮层注射，能补充真皮层缺失的水分，以及修复受损肌肤，起到保湿嫩肤的作用。正规渠道破尿酸中，处于主导地位的有瑞典进口产品瑞蓝、华东医药代理的韩国LG的伊婉以及华熙生物、昊海生物生产的国产品牌。

华熙生物掌握了双相、单相和含利多卡因的三种交联技术，并可生产大、中、小、mini等多种分子量产品，拥有多张CFDA认证牌照。同时，华熙生物的医美产品具有较大的价格优势，以更常见的中分子量、双相交联的玻尿酸填充针剂为例，华熙生物旗下的润百颜属于入门级产品，终端售价500-1000元/ml。

市场格局：中国是透明质酸原料更大供应国

根据Frost&Sullivan出具的市场调研数据：中国是全球更大的HA原料产销国。2018年，中国HA原料销量占全球总销量的86%，全球销量TOP的HA生产企业均为中国企业，其中华熙生物销量的全球占比约36%；海外竞争对手有日本Kewpie、捷克Contipro、法国Soliance、韩国Bioland、德国Evonik、日本资生堂，以及专注于医药级透明质酸原料生产的法国HTL、美国Lifecore等公司。

2018年全球透明质酸原料总销量达到500吨。其中，华熙生物产量近180吨，以36%销量占比位居龙头，其在国内的市场份额约60%。昊海生科则在玻尿酸眼科医疗领域颇有优势。2014年至2018年的透明质酸原料销量年复合增速约22.8%。从行业格局来看，全球透明质酸原料市场中销量占比前五均为中国企业，CR5占比73%，较为集中。

2018年我国透明质酸医美终端市场超过70%为进口品牌，三大本土企业昊海生科、华熙生物、爱美客市占率分别为7.2%、6.6%以及8.6%，国产定价大多低于进口品牌，替代空间广阔。

行业进口品牌市占率及溢价双高，技术是各品牌竞争焦点

进口品牌2008年更先进入国内市场。我国玻尿酸认证周期为3-5年，目前市场上拿到药监局审批的共有十余个品牌，进口品牌主要有瑞兰（瑞典）、伊婉（韩国）、乔纳登（美国）、艾莉薇（韩国），台湾品牌有法思丽和肤美登，内地品牌有润百颜、海薇、宝尼达等。

瑞蓝2于2008年获批，是我国更早拿到批文的纯玻尿酸产品，逸美2009年拿到药监局批文，是国产首个拿到批文复合玻尿酸注射产品，润百颜2012年获批，是国产首个获批的纯玻尿酸产品，伊婉也随后在2013年获批。

根据新氧大数据，中国医美市场呈现从高线到低线城市的慢渗透过程，预计未来五年二线城市消费用户将反超新一线城市，同时90后已成为绝对主力军，2019年中国医美消费者平均年龄24.45岁，25岁以下消费者占比超过50%。低线城市以及年轻消费者对价格相对敏感，将推动医美行业趋向大众化，而不只聚焦中高端群体，预计未来大众价位的玻尿酸填充剂将更受消费者青睐。

透明质酸原料市场规模有望持续快速扩张。预计2018至2023年，全球透明质酸原料销量有望保持18.1%的高复合增速。其中医药级、化妆品级、食品级透明质酸原料销量的年复合增速分别约16%、13%、23%。

业内表示，玻尿酸上游厂商高利润，一方面是因为目前市场上获得国家药品监督管理局批准的产品较少，基本形成了垄断；另一方面是与医美行业发展速度迅猛有关，据机构预计，到2020年，中国仅透明质酸美容针的市场需求就将增长至2000万-3000万毫升，成为一个1000亿元级别的市场。

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